文章出处：未知  作者：admin   人气：  发表时间：2023-09-20 16:21

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在卫生事件大背景下，个别单品销量暴涨，比如：空气炸锅、绞肉机的销售额，分别增长218%和80%，摩飞系列产品销量暴涨380%。这就是厨房小家电产业链，从上游到下游，依次为：

 

上游——设备供应商，主要提供原材料（塑料、钢材、铝板等）和零部件（电机、电源线、温控器、IC集成块）等，代表公司有拾比佰、三友联众、南网能源等；

 

中游——主要是小家电生产商，按品类属性，先划分为三大类，分别是厨房电器、清洁类、个护小家电。本次，我们重点研究厨房小家电，包括：电饭锅、破壁机、豆浆机、料理机、绞肉机、多士炉等，代表公司有苏泊尔、九阳股份、新宝股份、小熊电器、美的等。

 

下游——渠道商，主要是线上和线下两种渠道，其中线下以商超和家电卖场为主，代表公司有大润发、永辉超市、苏宁电器等，线上主要是各大网购平台，代表公司有阿里、京东、拼多多、唯品会、小红书等。

 

家电产业链梳理　来源：塔坚研究

 

小家电，主要有三大类：厨电、居家、个护。本篇报告重点覆盖厨房小家电。对于这条产业链，我们需要深入思考以下几个问题：

 

1）厨房小家电领域，未来的长期增长驱动力看什么？

2）厨房小家电领域的几个龙头，对比来看，什么地方才是代表未来的核心竞争力？

 

 

（壹）

 

目前，在厨房小家电领域中，重点布局的公司有，美的VS九阳VS苏泊尔VS新宝VS小熊电器。

 

目前上市的综合型小家电中，还有一个较为特殊的标的是港股的JS环球生活，其作为九阳的母公司，整合了九阳+鲨鱼忍者（SharkNinja），九阳和SharkNinja的体量接近，收入占比大致各一半。

 

SharkNinja，主攻海外市场，核心是蒸汽拖把、吸尘器业务，2019年贡献64.26%收入，厨房小家电，2019年贡献20.1%收入。考虑到JS环球中九阳这块资产有重合，本次对比，我们先重点关注九阳股份的小家电业务。

 

首先，从收入结构上来看：

 

美的——2020年上半年收入为1397.19亿元，其中空调业务占比45.83%，小家电占比37.96%，自动化系统占比6.82%；

苏泊尔——2020年上半年收入为81.87亿元，其中小家电占比73.29%，炊具占比为26.09%；

新宝股份——2020年上半年收入为50.45亿元，其中小家电业务占比为88.81%；

九阳——2020年上半年收入为45.59亿元，其中小家电业务占比93.08%；

小熊电器——2020年上半年收入为17.17亿元，其中小家电业务占比为99.53%；

 

 

图：代表公司收入结构　来源：塔坚研究

 

整体来看，美的主营业务是空调之外，其小家电占比仅有40%左右，其他几家都以小家电为主营业务。接下来，我们根据近期三季报情况，分别对比一下各自的增长情况：

 

 

图：代表公司三季度收入、净利润情况　来源：塔坚研究

 

从三季报收入来看，小熊电器和新宝股份处于高增长中，且二者的净利润增速显著高于收入增速，说明这两家的盈利能力在提升，短期增速方面：小熊>新宝>九阳>美的>苏泊尔。考虑到美的、苏泊尔有一部分非小家电类的业务，三季报数据无法分拆，因此我们单列梳理一下其中报中披露的小家电业务情况。

 

图：小家电业务2020年中报情况　来源：塔坚研究

 

从小家电业务的收入体量上来看，美的>苏泊尔>新宝>九阳>小熊电器，短期增速，可以分为三个梯队：小熊、新宝较快，但三季报起增速有所放缓；九阳实现个位数正增长，三季报起增速向上有所修复；苏泊尔和美的，增速则下滑10%左右。

 

几家公司的短期增速出现这样的差异，主要原因有两点：线上渠道和短期爆品。

 

1）线下渠道受到卫生事件影响，消费者的购物方式以网购为主，加速小家电行业线上渠道扩张。

 

根据奥维云网统计，2017年到2020年上半年，小家电线上渠道占比从72%迅速上升到85%以上。代表公司中，小熊电器线上收入占比为90%，新宝旗下的摩飞系列线上占比近乎100%；而美的、九阳、苏泊尔的线上占比大致在40%到50%之间，远不及新宝和小熊电器。因而，新宝、小熊走得更多是网红路线。

 

图：代表公司线上占比情况　来源：中信证券、塔坚研究

 

2）爆款产品拉动收入，比如，今年上半年，新宝股份旗下摩飞系列产品销量暴涨380%，自主品牌东菱则增长20%，小熊电器旗下的料理机和绞肉机增长81.88%，多士锅等西式小家电增长139.27%。

 

对比完2020年中报数据，我们再复盘一下近三年来，中报视角下，各家小家电业务的增长情况：

图：代表公司近三年收入增速情况　来源：塔坚研究

 

可以发现，从2019年下半年开始，美的、苏泊尔、九阳这三家小家的增速水平并不快，都处于下滑中。而新兴品牌小熊、新宝股份增速则在上行。这表明，线上渠道的红利，自2019年起已经在行业内产生较大影响，卫生事件加速了这一影响。

 

 

（贰）

 

图：代表公司回报水平　来源：塔坚研究

 

看完增长后，我们再来看回报对比。

 

从回报水平来看，苏泊尔的回报率显著高于同行，美的、小熊的回报水平接近，而九阳和新宝回报率略低于同业水平。接着，将各家的回报水平做杜邦拆分，来看回报差异背后的原因是啥？

 

图：代表公司杜邦分析　来源：塔坚研究

 

整体来看，各家回报方面的差异，主要来自于净利率和周转率方面，我们接着细拆。先来看净利率方面：

 

图：利润表结构　来源：塔坚研究

 

从利润表结构来看，新宝股份的净利率水平较低，主要来源于旗下代工业务（代工业务占比近70%）的毛利率在10%-20%之间，拉低了毛利率水平，其他家均在30%左右。整体来看，小家电行业的平均毛利率在30%左右，平均净利率则在9%左右。

 

图：代表公司周转率情况　来源：塔坚研究

 

接着，来看周转率层面，苏泊尔的总资产周转率和固定资产周转率明显高于同行，其背后的原因在于其产品大多为代工厂生产，而非自建厂能。这一点，能从各家固定资产和固定资产占收入的比例中看出。

 

图：代表公司固定资产及固定资产占收入比例　来源：塔坚研究

 

从固定资产占比来看，苏泊尔显著低于行业整体水平，而新宝股份，由于旗下代工业务占比70%，其固定资产占比高于同行，这也是二者在周转率方面差异的核心原因。

 

好， 近期的财务数据梳理完之后，接着来思考，小家电行业，未来的增长逻辑，到底是什么样的？

 

 

（叁）

 

相比于白电、黑电等传统大家电品类，小家电体积小、客单价低、消费频次高、功能品类多样化，具备一定快消品的属性。根据Frost & Sullivan测算，以2018年为例，我国小家电行业总销售额为237亿美元，低于美国小家电行业总额250亿美元。

 

图：小家电中美行业规模　来源：JS环球招股书、国盛证券

 

欧美市场方面，小家电已经进入低速增长期， Frost & Sullivan预测未来5年，其厨房电器类的增速分别为4%和0%。

 

图：成熟市场小家电增速情况　来源：Frost & Sullivan

 

此处，我们以对标法，简单测算一下小家电行业整体的增速。

 

根据产业信息网数据来看，目前我国每百户家庭，城市小家电的保有量是10件，乡镇的保有量是5件，而当下美、日的小家电保有量为22件。因此，从长期对标美日水平来看，我国小家电行业未来10年的增速中枢大致为12%到20%左右。但注意，上述只是一个粗略的方向，接着，我们具体来看小家电行业内，各个细分品类的增长逻辑。

 

 

（肆）

 

按照用途来划分，小家电行业可分为三类，分别是厨房电器（代表产品为破壁机、电饭煲、电水壶等）、家居环境（代表产品为净水器、空气净化器、吸尘器等）和个人护理（代表产品为电吹风、剃须刀、电动牙刷等）。

图：各国小家电细分品类占比　来源：Frost & Sullivan

 

注意，我国与发达地区，在小家电细分结构上，存在显著差异。

 

1）我国小家电行业中，厨房电器的占比高达50%，而这个细分品类在美国和英国的比例则35%左右；

2）美国市场，三大细分品类的占比都十分均衡，稳定在33%左右，但英国市场，个护占比会略低，家居环境略高；

 3）参照发达地区小家电的结构占比，在小家电行业成熟期时，厨电的占比较为稳定，在三分之一左右，但个护、家居环境这两个赛道的区别比较大。

 

这也就意味着，未来我国小家电领域的发展，有一个从“饮食需求”到“家居、个护需求”转变的过程。

 

我们采用对标法，分别来测算厨电、清洁、个护三大类的增长，公式为：厨房小家电行业增速=各品类小家电保有量增速*价格增速。

 

厨电——我国厨房小家电领域的代表产品是电饭煲和破壁机，但考虑到对标法下，我国电饭煲主要受米饭为主食的饮食习惯，与美国水平进行对标并不合适。此处我们以破壁机的保有量来看。2018年我国每百户家庭拥有7台破壁机，低于美国的50台/百户。若远期达到美国水平，则增速中枢为25.38%；

 

家居环境——代表产品为吸尘器，当下我国每百户保有量为12台，而美国、英国、日本的保有量都在100台左右，若远期达到发达地区水平，则增速中枢为27.33%。扫地机器人，也在这个大品类之下。对扫地机器人领域，我们之前在科技版报告库中，做过研究，此处不详述。

 

个人护理——个人护理中，相关产品的保有量数据较少，此处我们整体来看。2016年我国每百户家庭拥有 30台个护小家电，同期美国的数据是354 台/百户，若远期达到美国水平，则增速中枢为31.83%，

 

图：小家电细分行业增速预测　来源：塔坚研究

 

由此可见，从未来增速中枢上来看，大致为厨电增速<家居环境<个人护理。注意，个护的增速较高，背后的主逻辑在于其保有量水平低，未来增长空间大。

 

但注意，分析至此，仍有两个问题没有解决：

 

1）为什么我国的厨电占比较高？

2）为什么发达市场个护、家居小家电的消费结构，会存在一定差异？

 

 

（伍）

 

答案一：消费升级受益的顺序不同。

 

小家电行业，属于典型的消费升级受益赛道，从产品视角来看，小家电的兴起，代表着生活品质的升级。参考美日家电行业的变迁，也能看出来，伴随着人均可支配收入、GNI的提升，小家电保有量会逐步提升，但需要注意的是，节奏上会有不同。消费者在采购电器产品时的顺序为，电视空调→厨房生活电器→家居环境、个人护理。

 

图：美日家电消费变迁梳理　来源：各国统计局、光大证券

 

从小家电消费升级的趋势来看，依次为：厨电→家居环境→个护，因此，从未来三到五年内，成长受益的节奏来看，家居>个护≈厨电。

 

 

（陆）

 

接着，来看第二个问题，为什么成熟市场，产品结构会有差异？答案是：技术升级。如果出现大级别的技术升级，会改变成熟品类的增长逻辑。

 

首先，功能，是消费者购买小家电的首要因素。

 

根据美国社区调研数据来看，消费者在选购小家电时，首要关注的两个因子，分别是品质和功能（占比58%），其次，才是价格（35%）、设计和品牌（4%）。这一点其实也很好理解，小家电，作为一款产品，其属性是提供相关的功能，比如电饭煲的作用是将米饭做的更香甜，料理机的功效是将食物搅碎等。

 

图：美国消费者购买小家电产品考虑因素权重　来源：Statista、中信证券

 

其次，大的技术升级，会显著改善产品的功能，因而，可能也会改变某个品类的销售占比。隐含假设为：消费者可能不会平均分配各类小家电的消费金额，而是会受功能升级吸引，而集中购买某一品类的产品。但注意，要做到整体品类的结构占比提升，不是靠在单一产品的技术升级，而是某一项技术在多品类上扩散。

 

案例一：美国吸尘器龙头Shark——单品类升级。

 

截止2018年，Shark吸尘器市占率为36.4%（美国市场首位），蒸汽拖把市占率28.5%（美国市场第二位）。

 

1998年，Shark进军吸尘器市场，那时美国吸尘器行业的渗透率已经高达96.8%。2010年到2019年，美国市场年复合增速为1.8%，而shark旗下吸尘器的销售额增速高达5.27%，远超行业整体增速水平。Shark虽然持续升级吸尘器，其本身也获取了超出行业的增长，但并没有带动北美家居清洁小家电行业整体向上，美国市场，家居环境、个护、厨电比例均衡。

 

图：Shark 产品不断更新　来源：国盛证券

 

案例二：英国巨头戴森——数码电机、空气动力结构，多品类扩散。

 

戴森的核心技术有两个：

 

1）空气动力结构，“双重气旋结构”，做到无风扇吹风。

2）数码电机，其在这个技术的研发上累计投入约3.5亿英镑，做到更大的风力。

 

这两个技术，让家居小家电中的风扇、吸尘器可以做到几个核心卖点：风力更强，不需要风扇、无绳化。并且，戴森还将其核心技术，拓展到个护中的吹风机，造出风靡全球的爆品。而在戴森做出爆款电吹风时，电吹风市场渗透率已经极高，是典型的后来居上案例。

 

在英国市场，家居环境占比44%、厨电占比36%、个护占比20%。

 

图：戴森产品线拓展以电机为核心变革　来源：戴森官网、中信证券

 

总结一下，在购买力成熟的市场，如果某项核心技术，能够升级多个小家电，其将可能获得超额增长，甚至能够改变某个品类的成长逻辑。因此，虽然，我国的小家电行业，短期内，确定性的会受益于消费升级，尤其是个护和家居类小家电，但技术的变化，仍然是这个行业内首要的研究重点，其是未来增长的主要催化剂。

 

所以，对于小家电公司，常规结论可能会认为得渠道者得天下（如网红种草等）。但我们认为，这个领域的未来长期竞争核心，是：得平台型技术者得天下。所谓平台型技术，就是指符合多个大单品技术升级的需求，能够将同一技术应用在多个品类上，进行产品升级。

 

很多人认为戴森的成功核心是营销和品牌，但实际上，更核心的底层原因，是基于其在“双重气旋技术”这类平台型技术上的突破，而正是有了这些技术突破，才衍生出了其产品宣传中的各种营销亮点。美的、九阳、苏泊尔之所以能够牢牢占据细分品类龙头的位置，也是基于其底层技术优势。

 

因此，我们未来对于小家电行业的研究，会按照厨电、家居环境、个护三个品类，挨个研究其中可能隐含的技术升级趋势。同时，对拥有技术优势的公司，我们会持续加强跟踪，而对一些依靠外观修改而短期爆红，底层技术上不占优势的厂商，降低研究密度。

 

 

（柒）

 

不同品类的小家电，升级技术也有所差异，因此，我们在厨电中，按单品挨个研究技术升级的逻辑：根据今年我国厨房小家电销售额数据来看，目前的大单品网上成交额超过30亿元级的超大型单品，主要是电饭煲、破壁机、电烤箱、电热水壶，而尾部有16款产品的成交额在15亿元以下，今年火爆的多功能锅，根据券商统计，年销售额大约为10.3亿元。

 

厨房小家电2020网上预计成交额 （单位：亿元）　来源：淘系数据、浙商证券

 

对应的，我们简单梳理一下，美的、苏泊尔、九阳、新宝、小熊旗下布局的重点品类：

 

图：代表公司旗下主打产品　来源：塔坚研究

 

布局方面，各家都有侧重，但不会有明显的短板，因此，我们会在头部、尾部单品中，挑出重点单品，挨个研究，分别为：电饭煲、破壁机、豆浆机、多功能锅……